致水月无痕合伙人的信

致水月无痕的合伙人：

我亲爱的合伙人，尽管过去的一年我们运气不好，但截至本期末，我们还是取得了80.5%(扣管理费后)的增长率,相比大盘同期涨幅118%，我们的成绩并不能令人满意。当然，相比同期银行利率1.84%，还是蛮值得欣慰的。

证券市场的魅力就在于“复利”。复合增长使得时间能够成就一切。如果在未来40年我们持续保持这个增长率，我们去年5月投入的每一元人民币将不可思议地变成125980元。当然，这种收益率的出现几率如同哈雷彗星一样，在我们的有生之年也许再难看到。2006年是不可复制的一年，在过去的一年，很多人买基金都轻松的实现了翻番，这种好事情不会再发生了。毕竟股神的年均收益率才23%，而且他的最高增长率也没有超过百分之五十，华尔街90%的人跑不过指数。因为资产的规模对增长率的提高有很大的影响，但水月有信心使我们达到25%的年均增长率。实际上，我们的事业就是一个推雪球的活动，初始雪球的大小，坡度的长度、雪的黏度最终决定了雪球的大小。

　　今天在座的各位都是我们现在这个雪球的一份子，都是水月的至亲至爱，你们长久以来信任水月、支持水月，给予了水月最大的信心和动力，财富当之无愧的属于你们。

　　财富需要勤劳和美德，是上帝赐予我们的礼物，我亲爱的合伙人，正是你们的勤奋和美德，正是你们的正直和忠诚，正是你们的高尚人格，使得我们这个团队能够得到佛眼垂青，使得我们这叶扁舟能够在金融海洋中保持正确的方向。从你们身上，水月学到了很多很多，谢谢大家。

2005年开始的十年是我们人生的黄金十年，也是中国证券市场的黄金十年，大家稍微看看媒体都知道我们的市场在过去的一年里已经上涨了一倍，未来十年，我相信还要上涨十倍。在这样的大环境下，一大批优秀的企业、优秀的管理系统、优秀的经理人，给我们带来了源源不断的财富，这样的机遇，可遇不可求。同时，伴随着市场进入机构时代，市场的变化也是天翻地覆，80%的股票最终将退市，二八现象更明显，也更合理，我们只能买进并持有20%的股票了。这个市场中的马太效应越来越显著了，万有引力导致资金的黑洞，使得资金被迫向大市值的公司靠拢，垃圾股万劫不复，资金能进入的品种十分有限了，尤其是大量的指数基金被迫建仓少量的指数股，大大拉高指数，这是从初级市场走向成熟的必然。最大的赢家是长线资金，而风险家将在权证和股指期货中寻找乐土，沉沦其中，A股的出路就是这样了，，暴富的机会几乎没有了，指数幅度将领先个股平均幅度。

我们购买股票的基础是：假设次日关闭股市、或在五年之内不再重新开放，并且在未来50年中要经历经济萧条和两次世界战争。我国股市让投资者恐惧的时代已经过去，目前正在进入一个可供投资的筹码变得稀缺的时代。水月选股的基准是——OUTSTANDING的公司。不重仓买入板块股，只要是没有利基存在的股票基本不予重仓考虑。在一个市场中存在一个板块,有的很多公司，说明公司面临很多竞争对手，或者是市场的准入门槛太低， 水月选取OUTSTANDING公司就是选取独一无二的公司。

下一步我们会继续寻找旗舰企业，寻找最伟大的公司——全心全意为人民服务的公司，寻找能够抵挡市场波动，并持续超出市场预期的企业，这些旗舰企业可以存在于任何行业之中，2005年挖掘出的百年万科和百年中信都是很好的例子。对行业属性太过在意是水月06年最主要存在的问题。而实际上，往往这些行业更代表中国经济的面貌和竞争力。
　　二是躲避增长律陷阱，股票长期投资回报既取决于企业本身的业绩增长，也跟你的买入价格有关系，没有什么东西值得“在任何价格下买入。去年我们第一只重仓股600018上港集团就是掉入增长率陷阱的典型例子，以至于花了太多时间去等待。
　　其实，我们每个人都是依照自己的对世界和生活的认识去投资的，我们在用自己的人生观、价值观和信仰去投资。一切的价值，都建立在人才的价值基础之上的，所以伟大的投资，都是以某种形式投资于人——或者个人，或者群体。我们每个人其实依照自己的对世界和生活的认识去投资的，我们在用自己的人生观、价值观和信仰去投资，或者说投资于自己的人生观、价值观和信仰。我们的成功是我们人生观、价值观的成功，是我们的信仰的成功。　

价值投资的核心，貌似是投资于企业（真正的价值投资者并不关心二级市场的事情),其实还是投资于人，组织和团队。

至于水月的投资系统，目前还达不到价值投资的层次，因为资金规模的缘故。99%的人没有资格去做价值投资，巴非特之所以成为巴非特是因为他有着源源不断的资金，有一个带来大量无息资金的保险公司。水月本人也经历着“投机者——价值投机者——价值掠夺者——价值投资者”的阶段。当我们控制的资产规模足够大的时候，我们会以价值投资为主体，但是在现在这个阶段，通过价值掠夺，不断获得0成本的人生股股权，才能为未来向价值投资转型打下一个好的基础。所以这也是我希望大家能够以足够的信任来增加投入的根本原因。

对2007年的展望。水月觉得历史无外乎一再的重复，07年的A股市场进入了中国资产此轮在全球范围牛市的第三阶段，即本土资本争夺定价权阶段。国内资本对中国资产的估值溢价已经不满足于受国际资本束缚，试图主导中国资产定价权的倾向越来越明显，即国内资本对中国资产的估值溢价大大超过了国际资本给予中国资产的溢价水平。

分析国际资本在其它新兴市场类似阶段的行为可以看出，国际资本在这种情况下多会选择以"半推半就"的方式"交出"定价权。这一阶段的主要特点是：（1）股指和股价上涨主要不再由上市公司的基本面主导。（2）行业（或个股）价值重估和主权重估（主要表现为币值重估）是股价继续上涨的主要理由。（3）充足的且不断继续提高的流动性是股价继续上涨的"坚强保障"。（4）业内对后市的看法空前大分歧。基于价值投资理念的谨慎派和基于本土溢价的乐观派对是否存在泡沫产生了严重分歧，每一派在坚信自己观念正确的同时也经常会在行动中怀疑自己的理念，即谨慎派也会时常担心踏空而增持股票，乐观派也会因担心风险而沽售股票。产生上述现象的原因是持续天量换手震荡的市况下，任何一派都无法以绝对优势战胜另一派的投资理念。（5）国际资本由于可以比较配置不同国家（地区）资产的机会成本与收益关系，其对中国资产的估值溢价水平已经有见顶回落的迹象。而国内资本由于没有配置其他国家（地区）证券资产的现实途径，只能继续在A股市场内寻找获利机遇，整体上并不乐见牛市过早结束。在国内资本内部，新增资金整体上比已经获利丰厚的存量资金要更乐观，因为基于牛市赚钱效应才决定入市的新增资金对于此轮牛市中截止目前的财富再分配格局并不满意，是最希望财富再分配继续下去的。
　　我们目前仍然处在牛市的第三阶段，但是牛市最终是会进入第四阶段的。由于中国A股市场16年的历史还没有经历过这样类似的阶段，我们只能从对其它国家和地区股市类似阶段的研究中归纳出一些主要的特点：（1）股指和股价继续大幅上扬，前述基于价值投资理念的谨慎派由于被实践证明是"错误"的，影响力基本消失。而基于本土溢价的乐观派则被实践证明与市场走势是一致的，因此影响力大增。在牛市第三阶段存在的泡沫大辩论热度降低，因为谨慎派在现实面前已经不怎么敢于公开发言了，这一阶段往往是扫除权威和之前形成的明星基金经理的阶段，经验和阅历会被股指走势证明为"负资产"，而新兴力量和乐观派则"验证"了自己的正确并把它作为指导自己以后投资的信条。（2）国内资本在财富效应下对本土上市公司和本土资本市场的感情越来越浓厚，信心越来越强；而国际资本是转战于不同国别的，其对任一国别的上市公司或股票市场基本上没有感情与偏好。在短期内，本土资本会主导本土市场，但从最终结果看，任何新兴市场的国家和地区的股市在最高位接盘的以本土资本为主，在本土资本中又以在牛市第三、四阶段中的乐观派资本为主。但是，在股票市场上没有感情偏好的资本最终能战胜有感情偏好的资本。

未来，如果我们业绩不好，请不要过于苛求。我负责任的告诉大家：我的每一枚硬币都在其中了。

人与人之间最难的就是“信任”二字，尤其在金钱面前，在利益面前，人性往往暴露出最丑恶的一面。一年来，水月的个人财富数值增长了不少，但你们给予水月的信任和支持，才是水月最大的一笔财富。

饮水思源，未来之路漫长，唯有鞠躬尽瘁以回报大家的厚爱。

再次感谢大家。

掬水月在手